¿Es inevitable la marcha hacia el default?

Por Fernando Laborda

Es sabido que en medio de una tensa negociación ningún jugador muestra sus cartas hasta que sea realmente necesario. El gobierno nacional formuló una agresiva propuesta para reestructurar su deuda bajo legislación extranjera de casi 69 mil millones de dólares y es entendible que insista públicamente en que es su última oferta. Del mismo modo, es razonable que los principales fondos extranjeros tenedores de bonos argentinos rechacen esa propuesta, a la espera de una mejora de las condiciones que ofrece hoy el gobierno de Alberto Fernández.

Desde las cuatro de la tarde del jueves 16 de abril, cuando las autoridades nacionales hicieron pública la propuesta de canje de deuda , hasta un día después, los bonos argentinos experimentaron una suba no menor desde sus deprimidos niveles. En ese lapso, el riesgo país cayó desde 4000 puntos básicos hasta poco menos de 3500. Ese fenómeno se relacionó con la percepción de que la dura oferta del gobierno argentino era solo el punto de partida para una negociación con los acreedores, por lo cual era vista como pasible de ser mejorada.

Sin embargo, desde la siguiente semana, esa caída del riesgo país no se sostuvo. De la mano de una más profunda lectura de la oferta y de declaraciones del ministro de Economía, Martín Guzmán , en el sentido de que la propuesta oficial no sufriría cambios, el riesgo argentino volvió a trepar por encima de los 4000 puntos.

Desde el Palacio de Hacienda, se dejó trascender que no debe hablarse de oferta inicial de canje, sino de una única oferta, y que "es preferible un default parcial a un mal acuerdo" que comprometa a la Argentina con condiciones que no podrá cumplir. Una idea que se acerca al mensaje tan temido de "tómenla o déjenla" y que podría conducir directamente a un default, a juzgar por la negativa reacción que provocó la propuesta del Estado argentino entre los principales grupos inversores cuyas carteras poseen títulos públicos argentinos.

Efectivamente, tanto el Grupo Argentina Ad Hoc, que integran los fondos Ashmore , Black Rock y Fidelity , como el Comité de Acreedores de la Argentina, que encabeza Greylock Capital , y el Grupo Ad Hoc de Bonistas del Canje de la Argentina, conformado por unos veinte fondos de inversión, entre los cuales figuran Monarch Alternative Capital , HBK Capital Management y Cyrus Capital Partners , han rechazado la oferta hecha pública por el gobierno nacional, aunque manifestaron mayoritariamente su vocación por dialogar en busca de un acuerdo.

De estas expresiones se desprende que, tal como fue presentada, la oferta argentina no contaría con mayoritaria adhesión por parte de los bonistas. Debe recordarse que los bonos más cortos requieren una aceptación mínima del 66% para que la totalidad de los acreedores se vean obligados a aceptar la propuesta de canje, en tanto que los títulos más largos exigen el 75% de adhesión para que el canje alcance a todos.

Niveles de aceptación del canje menores a esos determinarían un alto porcentaje de "holdouts", que acudirían a los tribunales de Nueva York, con la expectativa de que la justicia neoyorquina les dé la razón y obligue al Estado argentino a pagarles lo que reclamen. Incluso antes de que se cumplan los tres años de gracia propuestos por el gobierno de Alberto Fernández para empezar a pagar intereses.

¿Es en estas circunstancias inevitable el default? Todo indicaría que sí, mientras el Gobierno no esté dispuesto a endulzar su oferta. ¿Hay alguna posibilidad de que el Ministerio de Economía ofrezca algún incentivo a los acreedores con el fin de alcanzar los niveles de aceptación necesarios para que el canje tenga éxito? No, si nos guiamos por los mensajes públicos del ministro Guzmán. Pero nadie descarta que, a último momento, pueda producirse una mejora en la propuesta actual. De hecho, ayer los bonos argentinos mejoraron su cotización alentados por rumores que daban cuenta de contactos entre el Gobierno y representantes de bonistas.

Entre las alternativas que se barajan entre especialistas del mundo financiero para endulzar la oferta, se escuchan las siguientes:

  -Una capitalización futura de los intereses que el Estado argentino no pagará durante los tres años de gracia.

  -Una eliminación o una reducción en la quita de capital, que según el Gobierno promedia el 5,4%.

  -La posibilidad de que, a partir del inicio del pago de los cupones de intereses, en lugar de aplicarse una escala progresiva, que arranca con pagos del 0,5% de los intereses, se abone el máximo previsto. De acuerdo con esta iniciativa, planteada por el presidente del Banco de Valores, Juan Nápoli, el costo adicional para el Estado sería de unos 1000 millones de dólares por año.

Analistas económicos opinan que, para alcanzar un acuerdo sobre la base de alguna de esas opciones capaces de mejorar la oferta oficial, quienes deberían dar el puntapié inicial son los representantes de los acreedores, formulando una contraoferta al Gobierno.

"Si predomina el pragmatismo de ambos lados, podría triunfar la racionalidad y evitarse un default. El riesgo es que en el Gobierno prevalezca el dogmatismo y que en los bonistas predomine el sentimiento de que la fuerza está de su lado, en función de que cuentan con espaldas para ir a la Justicia de Nueva York y esperar allí un fallo a su favor", sostuvo un reconocido consultor económico.

Otra cuestión que complica un entendimiento reside en los cortos plazos, ya que el Gobierno fijó como fecha límite para la aceptación de la propuesta de canje el 8 de mayo. Es probable que los funcionarios se equivoquen si creen que la lógica de la urgencia persuadirá a los acreedores sobre la necesidad de aceptar su propuesta. También será un erróneo criterio considerar que un eventual mayor deterioro en los mercados internacionales en los próximos días tornará más apetecible la oferta argentina.

En cualquier caso, el Gobierno deberá saber que un nuevo default acarreará males mayores aún para la economía, en términos de un creciente aislamiento internacional, de una más fuerte desconfianza externa y local y de mayores problemas para financiar operaciones de comercio exterior para las empresas argentinas.

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